一、三一重工：工程机械龙头，引领行业电动化进程

（一）工程机械电动化的驱动力较强

(资料图)

内在驱动：排放标准切换，传统燃油设备的成本增加。非道路移动机械排放标准， 2022年12月起从国三升级到国四。切换国四标准后，燃油设备的三重成本增加，带 来设备的价格上涨。（1）研发成本增加：非道路移动机械排放的国四标准测试方法 更为复杂，技术难度更大，且新增整机 PEMS测试，让主机厂成为责任主体。（2） 管理成本增加：对发动机有效寿命和排放质保期提出了要求，且要求主机厂对每台 工程机械进行申报。（3）零部件成本增加：排放标准升级，需配备更全面排放后处 理系统，包括DPF系统、SCR系统等。标准升级会提升后处理系统的温度、增加后 处理系统的体积，导致物料质量的升级和数量的增加。

国四燃油设备价格上提，拉低与电动设备价格差距。过去纯电机器购置成本高，相 较燃油设备价格较高。以挖掘机价格为例，根据第一工程机械网的数据，切换国四 标准后各类型挖掘机均有不同程度的提价。燃油工程机械销售价格的提高降低了其 与电动设备的价差，从价格角度提高了电动设备的市场竞争力。

外在驱动：电动化配套政策持续落地，“三电”技术成熟降低成本。总结工程机械 电动化的外在驱动为两点，（1）“双碳”目标推进下的政策支持：作为能耗高、污 染大的传统行业，低碳正逐渐成为工程机械行业的重要目标。根据各级政府发布的 政策文件，工程机械电动化的配套政策正在不断落地，政府积极鼓励支持电动化重 卡、非道路移动机械等工程机械的发展，逐步推动其替代传统高污染燃油工程机械。 且在一定领域，给予电动化产品优先的路权。（2）产业链逐渐完善，制造成本下行： 随着“三电”技术逐步成熟，电池、电机等核心零部件的制造成本不断降低，产业 化规模逐步加大，工程机械从研发成本至采购成本都在不断降低，产品在终端市场 的竞争力逐步提升。

电动化设备，部分产品的经济性已经跑通。工程机械的运营成本主要来自能源消耗、 人工费用、维护保养、轮胎磨损更换等方面。其中电动和燃油工程机械的主要差异 集中在能源消耗上。以发改委柴油最高零售指导价为例，当前柴油价格处于高位区 间。电动化渗透率有望快速提高，电动化打开数字智能化大门。目前，电动工程机械市 场总体仍处发展初期，当前阶段渗透率较低。然而，工程机械电动化是大势所趋， 电动设备渗透率有望在未来数年内快速攀升。工程机械电动化将为设备数智化提供 新机遇，极大加快产品智能化、信息化发展进程，助力整机厂核心竞争力产生质的 飞跃。

（二）电动化对技术要求较高，主机厂积极布局初获战果

电动工程机械划分四种类型。按供电方式，电动工程机械可以划分为四种。（1）电 网供电型：工作时间不受限制，可以节省电池成本，但灵活度受限，适用于煤矿、 隧道、工厂等容易接电的场所。（2）电池供电型：更适合存储工程机械的电能，电池容量决定了工程机械的续航时间和装机成本。适用于轮式工程机械如挖机、轮式 装载机和叉车，场景上更适用于需要经常走动的场所如港口、仓库等。（3）电池电 网复合供电：可以由电网和电池独立或者共同供电，电池的尺寸可以较小，适用于 履带式工程机械，可以适用于绝大部分场景。（4）外接电源供电型：电池通过单独 的电源拖车进行布置，可解决取电难的问题，可以通过电源车提升电池容量降低使 用成本，但在工作中需要进行拖曳。本方案更侧重于租赁模式，或作为应急备案。

三电系统为核心技术障碍，亟待主机厂自主研发针对性突破。尽管电动化在工程机 械领域已经全面展开，但较之于新能源汽车，仍属于发展初期。现阶段仍存在着部 分零部件成本高、专用零配件产业链不成熟、配套基础设施不完善等问题，且以三 电系统为代表的部分基础技术尚待突破。

（1）电池：续航焦虑与高昂成本双重承压。工程机械设备电动化后功率高、能耗大， 这对电池的容量提出较高要求，市场往往产生电动设备电量易耗尽的担忧，频繁充 电不仅会耽误工程进度，更使得电动设备应用在某些远离城市的施工地区大大受限。 尽管主机厂商针对性提供了插电式纯电动工程机械等技术路径，且通过与宁德时代 等电池龙头企业合作探寻解决方案，试图缓解里程焦虑。但这在部分缓解续航紧张 的同时也带来了电池成本过高，抬高整机成本的问题。因此，做好电池为代表的能 源系统，需要主机厂从工程机械的特点出发，通过自主研发实现技术突破。

（2）电机电控：恶劣工况倒逼部件稳定性提高。工程机械的工作环境往往较为恶劣， 普遍有极高温/极低温、粉尘大、振动强等恶劣作业环境因素，这对电动工程机械的 电机与电动系统的功能稳定性提出了更高要求。相较于传统的机械传动，采用高度 电路集成方式、实现电驱MCU和整车控制VCU功能的集成控制器，在面临恶劣工况 时会经受更大挑战。尽管在新能源汽车行业，电机电控系统已经有较长时间的实践 经验，但工程机械专有的作业功能属性较多，汽车行业电动化的技术无法完全复制 应用。做好电机电控代表的控制系统，同样需要各主机厂强化自主研发，探索属于 工程机械行业的电动化技术路径。

主机龙头强势引领，工程机械电动化发展提速。目前国内电动工程机械市场主要包 括两大类公司，（1）以三一重工为代表的工程机械传统龙头厂商：依托市场地位与 多年研发积累，在对电动化趋势的精准把握下提前布局，近两年以电动挖掘机、电 动起重机等各类电动工程机械新产品呈井喷式发展。（2）以博雷顿为代表的新兴企 业：他们看准发展时机，及时切入电动装载机等细分领域，为中国电动工程机械市 场增添新的活力。 尽管当前国内电动工程机械仍处于起步阶段，需要面临缺乏成熟行业标准、电动化 基础设施不足、换电站建设成本高昂等诸多挑战，但中国电动工程机械市场仍在坚 定而迅速地扩张。

电动化工程机械特点鲜明，现阶段应用场景较为固定。从环保角度讲，电动工程机 械在噪音小、无排放，能够满足地铁隧道、酒厂和食品厂等对设备污染有特殊规定 的施工场所要求；从能耗角度讲，现阶段市场化进程更快的电动化设备多属于小型 低功率工程机械，或中大型插电式工程机械，均难以实现长距离和频繁的移动充电， 更加适用于港口、城市建设、物流园区等固定作业环境。总体上工程机械纯电动工 程机械在城市施工、封闭空间施工等特定场景下有较大的产品需求，小型工程机械 电动化发展早，市场需求增长快；其他大型设备正处于测试迭代和产品导入期，仍 有部分技术难关尚未突破，无法完全替代传统燃油设备满足客户需求。

他山之石：叉车电动化的成功经验。借鉴欧美发达国家的电动叉车应用，我国叉车 行业在2016年之前就开始了较大规模的电动化。经过多年发展，电动叉车在中国市 场取得重大成果。根据wind数据，2021年我国电动叉车销量为66万台，同比增长高 达57.14%。由于技术壁垒较小且适用市场广阔，电动叉车市场化过程较为顺利。尽 管在产品类别等诸多方面存在差异，这仍为工程机械电动化提供了可供借鉴的实践 经验。

电动挖掘机：微挖竞争力强，中大挖以固定施工场景为主。电动化微型挖掘机在多 个场景竞争力较强，其整体轻便、行动灵活、无污染排放，且能够使用民用电直接 充电，能够满足果园农林作业要求；动作响应快精度高、操作灵活高效、静音不扰 民，适用于室内装修作业环境；使用食品级不锈钢后能够满足酒厂食品厂等客户要 求。电动中挖需要固定的充电桩，且电池成本更高，在钢铁厂、码头等作业环境下， 能够安装固定充电桩插电，实现固定场景施工，从而大大降低运营成本。

电动起重机：汽车起重机功率大能耗高，现阶段仍以混动为主要尝试。相较于其他 工程机械设备，起重机所需作业功率更大、能耗更多，现行三电系统技术较难在满 足作业质量需求的前提下保证充足作业时间，因此汽车起重机的电动化尝试仍以混 动为主。以三一重工STC500E混动版汽车起重机为例，能够实现燃油、插电、纯电 三种模式的自由切换，更大程度地实现燃油费用与保养费用的节省。

（三）战略指引久久为功，三一全面引领工程机械电动化

高度重视电动化战略，持续发力久久为功。公司把电动化视为最重要的战略领域， 集中战略资源，公司坚持做好工程机械电动化技术与产业链发展规划，计划通过纯 电、混动、氢燃料3大技术路线，全力推进工程车辆、挖掘机械、装载机械、起重机 械等产品的电动化，加快电驱桥、电动、VCU等关键零部件和关键技术布局。公司 已全面开启电动化转型，引领行业电动化趋势。

针对性建立组织机构，公司强化人力资源建设。2021年，公司成立新能源技术委员 会，同时在各事业部成立专门的电动化科研团队与子公司。2022年上半年，公司定 期组织针对电动化的各项工作调度，统一思想、形成共识，持续深化电动化战略。 公司电动化研发团队快速增长，相关研发人员超1600人，同时培养和引进了一批领 军人才，专业覆盖电控、电驱动、控制算法和热管理等多个重要领域。杰出科研人 才队伍的建设为公司实现电动化战略落地提供了良好基石。

公司全面布局产业链，电动化技术水平持续领先。公司全面布局主机及产业链关键 技术，实现电机、电驱、电池等三大件的自主开发。针对电芯、电驱桥技术、VCU 集控平台、充换电站、燃料电池系统及控制技术等五大方向布局。2021年，公司开 发包括电动挖掘机多合一集成控制器开发、电驱控制策略、动力电池技术、高压安 全研究、多电机协同控制、搅拌车上装电动化、集成电驱桥技术研究、智能充电调 度系统等在内的，24项电动化技术项目。公司坚持统筹规划，三代同步实施三代产 品规划，即“销售一代、储备一代、研发一代”，涵盖各类别工程机械主机产品。

三一重工具备较为完整的电动化工程机械产品矩阵。公司推动电动化产品持续更新 迭代，涵盖了包括挖掘机、起重机、自卸车在内的多项工程机械重要领域。截至2022 年，公司共完成了79款电动产品的开发，上市了其中的67款。2022年公司电动产品 销售额已经达27亿元，增速超过200%。

以电动挖掘机为例，公司新产品持续引领行业发展。适用于隧道、废钢厂、钢厂等 工作场景的SY215E电动挖掘机，整机重量22t，满足土石方工况及钢铁行业需求， 配置隧道施工专用功能；常规工况续航时间6-8小时，充电时间＜1.5h，全电控系统， 操控性能好、能耗低。公司全电控300吨级超大挖产品SY2600E电动超大挖，整机 重量290t，采用6000V高压交流电源、900KW电机作为动力源，配备15～18立方米 铲斗，比柴油发动机能耗成本降低30%～50%以上，搭载传感器闭环控制，电控缓 冲，电子围墙，动态称重等多项行业领先的智能化技术，实现行业内超大挖产品智 能化升级全新突破。

三一占据电动设备国内市场领先地位。根据三一重工官网的数据，2022年1-9月，三 一电动起重机的累计销售905台，市场占有率高达93.5%，连续13个月保持全国第一， 已在山东、福建、广东等多地交付使用；9月，新能源重卡销量586台，市占率达31.5%， 领先第二名359台，年内第4次摘得全国月销量冠军，累计销量2648台，全国第一； 9月，新能源牵引车销售269台，领先第二名103台，市占率达25.6%；电动搅拌车销 量达到1150辆，市场占有率达到62%，其中9月销量85台，当月市场占有率达到70%， 年内连续9个月蝉联月销量冠军。

二、国际化成效显著，龙头走向全球

（一）星辰大海，海外龙头全球化特征显著

万亿级大赛道，亚洲占据半数市场空间。工程机械行业是支撑国民经济的基础性产 业，被视为国民经济的“晴雨表”和“风向标”，具有广阔的全球市场。根据中国工程机 械信息网的数据，2021年全球前50强工程机械主机生产企业总销售额2327亿美元， 同比上涨20.8%，创历史新高。其中，亚洲占据了50.25%以上的销售额。

全球龙头多方位深入国际化。卡特彼勒与小松均为全球工程机械行业龙头，长期把 持市占率全球前二。根据中国工程机械信息网的数据，2021年全球头部工程机械企 业市占率中卡特彼勒为13.9%，小松为11.0%，分列第一、第二名。小松与卡特彼勒 均长期坚持国际化战略，从生产、销售、服务等多层次深入推动国际化。根据小松 官网的数据，小松在全球共有生产基地95家，其中日本14家，中国11家，美洲36家， 欧洲18家，非洲和亚洲其他区域共16家。卡特彼勒在全球拥有数百个办事处及制造 工厂，为全世界180多个国家/地区的客户提供超过300种产品。

龙头全球化之服务国际化：网点服务布局范围广，配套体系健全。根据卡特彼勒官 网数据，卡特在全球共有500多个制造、营销、物流、服务、研发以及代理商网点， 对全球重点客户跟进服务。以中国为例，卡特彼勒在北京设置主要办事处，在上海 设立零件分销和再制造网点，在天津和徐州设立部件网点，在苏州、吴江、青州、 无锡、徐州和天津开办制造工厂，并于无锡设立技术中心，为中国客户提供全面的 服务体系。根据小松官网的数据，仅在中国小松就布局了33家代理店和三百多个服 务网点，并配有数千名服务工程师。

龙头全球化之销售国际化：海外收入不断攀升,美洲为营收重心。随着国际化战略的 持续深入，小松与卡特彼勒海外收入占其总营收的比重在近年来持续维持高位，2022 年卡特彼勒海外收入占比为52.86%，小松为86.09%。尽管受疫情冲击，两家龙头2020与2021年海外营收略有下滑，但2022年迅速回升，卡特与小松的国际化战略收 获颇丰。从收入结构来看，亚洲与美洲是重点。美洲营收占据了美国公司卡特彼勒 总营收的68.69%，占据了日本公司小松总营收的37.39%，均分别高于其亚洲营收 占比，是两家全球龙头的营收重心所在。

亚洲市场的格局，体现了中国品牌的强势崛起。亚洲市场营收分别只占卡特彼勒和 小松营收的20.03%与39.90%。原因是以三一重工为代表的国内工程机械整机厂的 强势崛起。根据Yellow Table的数据，2021年全球头部工程企业中，三一重工以7% 的市占率位列全球第四。进入榜单前七名的中国工程机械公司还包括徐工机械与中 联重科。国产品牌强势崛起，在国际化战略的指引下出征海外市场，成效显著。

（二）高度定位全面布局，三一重工国际化成效显著

高度定位持续发力，谱就三一特色国际化道路。三一重工始终坚持国际化战略并高 度定位，将其视为穿越周期、实现可持续发展的有效途径。国际化是公司打造世界 级品牌、成为世界一流企业的必经之路。2002年开启国际化进程后，三一重工先后 经历了实施子公司模式、投资建厂、大区制、收购、产能合作等发展阶段。从单纯 的产品出口销售，到绿地投资，再到并购合资，三一走出了一条独特的国际化发展 道路。

大区制全球布局，铁三角模式开拓市场：2012年以来，三一国际化进入大区制阶段， 全球布局基本完成，在海外共有美国、德国、印度、巴西四个制造基地和十个销售大区。公司大力推进销售、服务及研发的铁三角模式，国际铁三角队伍快速壮大， 覆盖全球60个国家和地区，为产品出海打下坚实基础。

本土研发+海外协作，国际化研发把握海外客户需求。三一深入推进全球专利布局， 2021年PCT国际专利申请新增179件，海外国家专利申请新增20件，国际化产品技 术护城河不断加深。三一形成了“本土研发+海外协作”模式，在昆山成立全球研发中 心，各事业部成立国际研究院，在北美、欧洲、日本、印度等地设立研发中心，吸 纳当地高端人才约200人，负责当地法规研究、客户调研、本地化零部件开发等，协 同研究突破技术难点问题。截至2022年末，公司海外已经覆盖400多家海外子公司、 合资公司及代理商渠道；公司国际员工已经突破4600人，美欧印等事业部本地化率 超过了90%。

瞄准海外市场针对性开发，公司国际化产品覆盖率高。2022年上半年，公司组织数 百名研发人员“出海”，以美国、德国、印度海外研发中心为基础，立足类中国市场， 瞄准欧美高端市场，提速国际产品开发。2022年公司开发国际产品包括挖掘机、装 载机、起重机、泵车等79款，欧美产品覆盖率近70%。 多项产品市占率快速攀升，彰显公司国际化产品竞争力。根据公司2022年年报的数 据，挖掘机械海外市场份额达到8%，各区域挖掘机市场份额及销量均快速提升。根 据公司披露的产品出口数据，2022H1公司南美挖掘机销售增速超过80%，欧洲挖掘 机销售增速超过60%。混凝土泵车双品牌联合市场占有率达40%，履带式起重机海 外市场份额突破30%，市场份额居行业第一；搅拌车、混凝土搅拌站出口份额快速 提升。

公司海外收入增长快，美洲市场大有提升空间。2022年公司实现海外增速365.71亿 元，同比高增47.19%。2022年公司各地区海外收入均实现较快增长，其中亚澳/欧 洲/北美洲/南美洲/非洲的同比增速分别为41.1%/44.0%/85.8%/63.8%/35.4%。基于 海外收入规模分析，除大本营亚洲外，欧洲是三一重工国际化推行最成功的区域。 而2022年三一美洲营收占比为19.4%，仍有较大提升空间，考虑到公司在美洲的低 基数和高增速，下一阶段的国际化进程有望在美洲市场取得进一步高增。

（三）电动产品创造全新市场，三一开启国际化新篇章

三一重工未来国际化的实质：基于电动化产品，与卡特小松差异化竞争。国内品牌 的国际化是国内整机厂在海外市场与外国品牌竞争，通过针对性设计适应海外需求 的产品，提高产品竞争力，达到能够与海外龙头对标的水准，从而争夺国际市场份 额。国际化过程关键点就在于各公司是基于哪类商品开展竞争，在工程机械行业， 过去全球厂商都基于各类燃油设备展开竞争，但在电动化趋势下，预计基于电动设 备开展的竞争将逐渐成为主流。

直面卡特小松，三一电动化设备竞争力几何？大方向是通过电动设备推动国际化进 程，提高海外市场市占率。这需要公司的电动工程机械，在三电系统为代表的技术 方面以及整体竞争力上，能够与卡特比勒和小松的主流电动产品对标。以工程机械 最重要的挖掘机为例，将同为电动中挖的三一SY215E与小松HB215LC-1 Hybrid进 行对比，可见三一电动挖机在主要性能参数方面均能与小松挖机对标。市场化销售进展顺利，公司电动设备成功出海。三一重工电动挖掘机与装载机已实 现市场化销售，并在海外市场实现突破。2022年，公司电动搅拌车通过欧标认证并 销往德国，完成电动搅拌车首次出海。

三、盈利预测

目前公司打开收入空间的路径有两条：（1）海外市场的扩张。公司2022年海外市 场营收增速达47%，且仍具备继续增长的空间，公司也有所布局，公司海外市场份 额依然有较大的提升空间。（2）电动化、智能化带来的成长机会。通过把握电动化、 智能化浪潮下的工程机械升级，公司产品丰富度提升，盈利能力也有望向上。海外 扩张路径决定了公司未来的业务成长上限更高，适度给予公司作为龙头的溢价。业绩拆分：公司主营业务包括混凝土机械、挖掘机械、起重机械、桩工机械、路面 机械等。

混凝土机械：公司混凝土机械主要产品包括车载泵、拖泵、搅拌站、搅拌车、泵车 等。公司混凝土机械销量位居世界首位，其中泵车主要用于地产，预计修复会相对 平稳。预计23-25年混凝土机械收入增速2.1%、4.1%、3.1%，预计毛利率稳定在24%。 挖掘机械：公司挖机是国内市场龙头，受行业整体销量影响较大，预计市场份额相 对稳定。基于对行业挖机销量的判断，预计公司23-25年营收增速为16.4%、14.3%、 10.2%，预计毛利率为28.5%、29.0%、29.0%。

起重机械：公司起重机的供应链分布相对分散，且智能化起重机逐步推出。预计23-25 年起重机营收增速为4.4%、9.4%、5.9%。预计毛利率较21年Q4有所回升，22-24 年毛利率为16.0%、16.0%、16.0%。 桩工机械：公司2022年桩工机械营收增速为-41%，预计23-25年桩工机械营收增速 为10%、10%、10%，预计毛利率稳定在37%。 路面机械：公司路面机械主要用于公路端施工建设，今年公路项目景气度尚可。预 计23-25年路面机械营收增速为1.4%、6.5%、5.7%，预计毛利率稳定在25%。

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